Сравнение стоимости хеджирования на валютном и срочном рынке. Сравнительный анализ результатов реализации стратегий хеджирования Хеджирование с помощью форвардных контрактов

Дельта - это отношение цены опциона Call к изменению цены базового актива, то есть отношение стоимости купленных или проданных фьючерсных контрактов к текущей стоимости хеджируемого товара или отношение нестабильности портфеля, который должен быть хеджирован, к доходу от нестабильности инструмента хеджирования. От английского Hege ratio.

• Смысл коэффициента хеджирования

Коэффициенты хеджирования необходимы, когда колебания цен фьючерсного контракта и хеджируемого финансового инструмента не совпадают. Для хеджирования менее устойчивых финансовых инструментов используется большее число фьючерсных контрактов. Базисный риск можно измерить корреляцией цен на наличном и фьючерсном рынках. Чем ближе коэффициент корреляции к единице, тем больше связь динамики цен на соответствующие финансовые инструменты.

Для фьючерсных контрактов и FRA дельта - это число требующихся контрактов. Это число вычисляется следующим образом:

Риск для хеджированного портфеля нельзя считать полностью исключенным на все оставшееся время после его формирования, потому что дельта будет меняться при изменении цены акции и уменьшении срока действия опциона.

Будьте в курсе всех важных событий United Traders - подписывайтесь на наш

В дипломной работе рассматривалось несколько стратегий. Была рассчитана выручка Группы компаний ОАО «Полюс золото» при реализации продукции по спот цене. Доходы компании прямо зависят от конъюнктуры рынка. Поэтому в случае продолжительной коррекции на рынке золота или смены тренда на медвежий, компания, может значительно снизить доходы, что отразиться на эффективности работы предприятия.

Учитывая возможность коррекции на рынке золота и следовательно снижения цен на данную продукцию, рассматривались инструменты хеджирования, способные снизить ценовые риски компании. Результаты моделирования представлены в табл. 3.7.

Таблица 3.7

Результаты моделирования

По итогам реализации золота по первому контракту, наилучшие результаты показала стратегия сочетания форвардного контракта и фьючерсного. За счет снижения цен к моменту первой поставки, используя форвардный контракт, продукция была реализована по более высокой цене. Однако за счет использования фьючерса, убыток по фьючерсу снизил прибыль по форварду. Противоположная ситуация произошла к моменту второй поставки. Поскольку фьючерсный контракт принес как прибыли, так и убытки, был рассмотрен ещё один контракт.

Хеджирование опционом «пут» позиции по форвардному контракту привело к тому, что выручка по данной стратегии уменьшилась в сравнении с предыдущей стратегией - форварда и фьючерса. Это связано с ростом цен по второму контракту. Использование фьючерсного контракта уменьшило убытки по форвардному контракту, за счет роста фьючерса за ценами рынка. В случае опциона, который лишь уменьшал риск снижения цены, при росте цен опцион не исполнялся и товар реализовывался по цене форвардного контракта. За счет того, что во втором контракте возможности форвардного контракта были не реализованы, наилучшие результаты показал опцион в стратегии со спот ценой. Опцион исполнялся в случае падения цен на спот рынке, в случае роста не исполнялся и товар реализовывался по высшим ценам сложившемся на рынке.

Учитывая возможность неисполнения форвардного контракта, наиболее привлекательной стратегией является реализация продукция по спот ценам и хеджирование данные позиции опционным контрактом «пут».

Таким образом, определяя полученную выручку с периоды коррекции, было выявлено, что финансовые инструменты биржевого рынка, а так же использование форвардного контракта обеспечивает уменьшение риска снижения цены. Использование данных инструментов требует определенных затрат и в определенный момент снижает возможную прибыль. Однако в случае приближающейся коррекции и изменения тренда, компании, использующие уже сейчас хеджирование, страхуют себя в будущем от изменения тренда. Определенные затраты, с которыми связано хеджирование будут незначительными с теми потерями, которые компания может понести если не будет использовать данные стратегии. Поэтому компаниям минерально-сырьевого комплекса, доходы которых зависят от мировых цен на производимую продукцию, важно оценивать динамику и состояние фондового рынка. Очень важно заранее прогнозировать, что бы позаботиться о хеджировании возможного снижения цен в будущем.

Для хеджирования своей позиции инвестор должен определить необходимое число фьючерсных контрактов, которые требуется купить или продать. При полном хеджировании требуемое число фьючерсных контрактов определяется по формуле:

Ситуация полного хеджирования, однако, встречается не часто, поэтому вышеприведенная формула должна быть дополнена коэффициентом хеджирования (или как его иногда называют, оптимальным коэффициентом хеджирования). Чтобы подойти к определению коэффициента хеджирования, представим себе портфель, состоящий из хеджируемого актива и фьючерсных контрактов, используемых для страхования (инвестор покупает хеджируемый актив и продает фьючерсные контракты). Стоимость портфеля равна:

Чтобы исключить риск потерь при небольшом изменении цены, должно выполняться следующее равенство:

Если коэффициент хеджирования равняется единице, то мы имеем случай полного хеджирования (формула 4.4.19). Коэффициент хеджирования должен учесть стандартное отклонение отклонения цены хеджируемого актива AS и фьючерсной цены AF и корреляцию между этими величинами. Поэтому в окончательном виде коэффициент хеджирования принимает следующий вид:

Графически коэффициент хеджирования представляет собой угол наклона линии регрессии AS относительно AF, как это показано на рисунке. Коэффициент рассчитывается на основе статистических данных отклонения цены спот и фьючерсной цены для рассматриваемого актива за предыдущие периоды. Длину временных периодов выбирают равной сроку хеджирования. Так, если актив хеджируется на два месяца, то берутся отклонения цен за ряд предыдущих двухмесячных периодов.

С учетом коэффициента хеджирования формула для определения числа фьючерсных контрактов принимает следующий вид:

Если взять в качестве примера данные представленные на рисунке, то по углу наклона линии регрессии определяем, что коэффициент хеджирования равен:

Это означает, что фьючерсная позиция должна составлять 98,73% от стоимости хеджируемого актива. Допустим, что объем одного фьючерсного контракта 10 облигаций ГКО. Хеджер предполагает застраховать покупку 300 облигаций. Ему необходимо купить:

7. Хеджирование фьючерсным контрактом на индекс акций

Рассмотрим пример хеджирования позиции инвестора с помощью фьючерсного контракта на индекс акций агентства АК&М100. Предположим, в августе инвестор располагает портфелем акций стоимостью 570 млн.руб., бета портфеля равна 1,2. Он планирует застраховать портфель на период до конца декабря. Цена декабрьского контракта на индекс равна 2100.

Поскольку инвестор занимает длинную позицию по акциям, то ему необходимо продать фьючерсные контракты. Число фьючерсных контрактов определяется по формуле:

8. Хеджирование фьючерсным контрактом на облигацию а) Хеджирование самой дешевой облигации

Фьючерсные контракты на облигации можно использовать для страхования позиций по облигациям. Рассмотрим вначале пример хеджирования самой дешевой облигации. Как известно, для исполнения фьючерсного контракта на облигацию для поставки инвестор выберет самую дешевую облигацию. Соотношение между изменением фьючерсной цены и цены самой дешевой облигации можно записать следующим образом:

Как следует из формулы (4.4.26), изменение фьючерсной цены равно изменению цены спот самой дешевой облигации, скорректированной на коэффициент конверсии. Формулу (4.4.26) можно переписать следующим образом:

Как видно из вышеприведенной формулы, коэффициент конверсии является для хеджирования самой дешевой облигации не чем иным, как коэффициентом хеджирования. Если K K >1 это говорит о том, что для хеджирования спотовой позиции необходимо открыть больше фьючерсных контрактов по сравнению со спотовой позицией, поскольку фьючерсная цена изменяется в меньшей степени, чем спотовая. Если К к <1, то следует открыть меньше фьючерсных контрактов по сравнению со спотовой позицией, так как фьючерсная цена изменяется в большей степени, чем спотовая. Общее число фьючерсных контрактов, которые необходимо открыть, определяется по формуле:

В формуле (4.4.28) отношение хеджируемой суммы к цене самой дешевой облигации представляет собой не что иное, как сумму номиналов самой дешевой облигации.

Исследуем в общих чертах воздействие базиса на результаты хеджирования. Идеальное хеджирование предполагает ситуацию, когда базис не меняется.

Предприятие покупает 10 единиц товара по 2,50 долл. 15 октября и немедленно хеджирует, продав 10 единиц по декабрьскому фьючерсному контракту по 2,75 долл. Таким образом, базис в момент хеджирования составляет -25 центов. Через месяц предприятие продает 10 единиц по 2,0 долл., имея убыток на наличном рынке в 50 центов. Если фьючерсные цены упали также на 50 центов, убыток точно компенсирован прибылью (таблица 1).

Таблица 1 Нет изменений базиса

Поскольку базис не изменился, фьючерсный рынок обеспечил идеальную защиту. Но реальная практика дает мало таких возможностей. Если бы цены фьючерсного рынка упали больше, чем наличного, результат был бы другим (таблица 2). [ 4, 152]

Таблица 2 Благоприятное изменение базиса

В этом случае изменение базиса на 0,05 долл. дало прибыль. Расширение базиса имело бы обратный эффект, как это показано в таблице 3. В этом случае хедж обеспечил неполную защиту против потерь на наличном рынке.

Таблица 3 Неблагоприятное изменение базиса

В то же время даже при неблагоприятном изменении базиса хедж позволяет существенно снизить убытки.

Торговец купил 25 тыс. т бензина с целью перепродажи в ближайшее время. Однако считая рынок не очень устойчивым, он продает фьючерсные контракты для защиты от падения цен. После реализации сделки с физическим товаром фьючерсы ликвидируются (таблица 4).

хеджирование биржевой спекуляция

Таблица 4 Ликвидация фьючерсов

Как видим, хеджирование не было совершенным, но оно спасло торговцу 350 тыс. долл. возможных убытков. Конечно, возникнут расходы на комиссию брокеру, но они будут менее 0,30 долл./т, включая расходы на депозит и маржу и собственно комиссию.

Приведем теперь аналогичный пример длинного хеджа.

Компания-производитель кинопленки предполагает купить 20 тыс. унций серебра в ноябре-декабре. Ожидая увеличения цен, фирма должна бы купить серебро немедленно, но не может этого сделать. Текущие цены серебра по фьючерсным контрактам с поставкой в декабре составляют в июне 5,71 долл. за унцию, а наличные цены -- 5,21 долл. Фирма покупает 20 фьючерсных контрактов на серебро с поставкой в декабре. В ноябре осуществлена закупка реального серебра по цене 9,0 долл., при одновременной продаже фьючерсных контрактов по цене 9,45 долл. (таблица 5).

Таблица 5

Конечная цена закупки: 9,0 -- 3,74 = 5,26 долл./унц. В итоге компания заплатила дополнительно только 5 центов за унцию вместо возможных 3,79 долл.

Рассмотрев воздействие базиса на хедж, можно сделать вывод, что результат любого хеджирования может быть просто определен путем измерения изменений базиса в начале хеджирования и в конце. В примере, представленном в таблице 2, сужение базиса на 5 центов дало тот же размер прибыли хеджеру, а в ситуации с расширением базиса на те же 5 центов (таблица 3) это дало такой же размер убытка. Поэтому, можно сделать вывод.

конечная цена = целевая цена (+ или -) изменение базиса.

Это означает, что основная задача при хеджировании -- правильное прогнозирование базиса при заданной величине целевой цены. Конечно, правильное определение целевой цены также является важнейшей проблемой для хеджера, но это уже находится за рамками хеджирования. Результат операции по страхованию как таковой зависит от правильности прогнозирования базиса.

Для понимания результатов хеджирования в различных обстоятельствах приведем восемь возможных комбинаций короткого и длинного хеджа в условиях расширения и сужения базиса.

• 1. Короткий хедж при нормальном рынке с сужением базиса. Хеджер устанавливает короткую позицию на фьючерсном рынке с премией к наличным ценам. Если цены падают и базис сужается, прибыль на фьючерсном контракте превысит потери на наличном рынке. Результат прибыльный. Если цены повышаются, сужение базиса означает, что потери на фьючерсном контракте меньше, чем прибыль на наличном рынке. Результат -- нетто-прибыль.
• 2. Короткий хедж в нормальном рынке при расширении базиса. Фьючерсный контракт дает меньшую прибыль (или большие убытки), чем наличный рынок.
• 3. Короткий хедж при перевернутом рынке и сужении базиса. Фьючерсный контракт дает меньшую прибыль (или больший убыток), чем наличный рынок.
• 4. Короткий хедж при перевернутом рынке и расширении базиса. Фьючерсный контракт дает большую прибыль (или меньший убыток), чем наличный рынок.
• 5. Длинный хедж в нормальном рынке при сужении базиса. Фьючерсный контракт дает меньшую прибыль (или больший убыток), чем наличный рынок.
• 6. Длинный хедж в нормальном рынке при расширении базиса. Это дает большую прибыль (или меньший убыток) по фьючерсному контракту.
• 7. Длинный хедж в перевернутом рынке при сужении базиса. В этом случае прибыль (убыток) по фьючерсной позиции больше (меньше), чем по наличной.
• 8. Длинный хедж в перевернутом рынке при расширении базиса. Здесь фьючерсный контракт даст больший убыток (или меньшую прибыль), чем наличная позиция.

Вернемся к примеру хеджирования для компании-импортера из первой части курса. В начальный момент времени компания получает счет на оплату товара в валюте. Затем товар поступает на склад компании и начинается его реализация клиентам за рубли с отсрочкой платежа. Внутренние цены в рублях фиксируются в момент получения счета на оплату на основе валютного курса, а конвертация рублей, полученных от покупателей, происходит по курсу на дату получения денег от клиентов. Таким образом, для компании существует риск роста курса валюты в течение данного периода.

Срок хеджирования 60 дней. В случае роста курса валюты от 62 до 66 рублей компания получает убыток от курсовых разниц 4 млн. рублей. В случае снижения от 62 до 58 рублей — доход от курсовых разниц 4 млн. рублей. Если принимается решение хеджировать риск фьючерсным контрактом, то при фиксации цен на основе валютного курса происходит покупка фьючерса со сроком до исполнения 90 дней, через 60 дней при поступлении средств от покупателей и конвертации валюты, происходит продажа фьючерса, но до его исполнения остается уже 30 дней. При ставке своп равной 15% годовых, фьючерс при спот курсе 62 рубля будет стоить 64,29, а при спот курсе 66 рублей — 66,81 рублей. В результате за 60 дней премия в стоимости фьючерса снизилась на 1,48 копеек, результатом стали курсовые разницы минус 1 480 тысяч руб., в случае снижения курса валюты, курсовые разницы составят −1 570 000 рублей, то есть положительные курсовые разницы от импортируемого товара, были компенсированы убытком от сделки с фьючерсом. А в случае роста курса валюты прибыль по фьючерсной позиции 2 520 тысяч рублей компенсирует курсовые разницы по импортному товару минус 4 млн. рублей.

Сравнение стоимости хеджирования на валютном и срочном рынке

Валютное хеджирование дает возможность полностью отказаться от валютного риска, но за некоторое увеличение рублевых обязательств, равное ставке своп. На срочном рынке эта ставка учтена в цене фьючерса, с приближением к дате его исполнения сумма премии по отношению к спот курсу снижается.

В рассмотренном ранее примере курс в начальный момент времени составил 62 рубля, а цена фьючерса 64,29.

В конце периода спот курс 66 рублей, а цена фьючерса 66,81.

Премия в цене фьючерса снизилась за 60 дней от 2,29 рублей до 81 копейки. Результатом хеджирования стал минус 1 рубль 48 копеек, что в пересчете на проценты годовых составляет 14,52%.

На валютном рынке основные затраты появляются из стоимости заемных денег.

При росте курса валюты от 62 до 66 рублей и использовании заемных средств в размере 80% от хеджируемой суммы под ставку 22% годовых, стоимость хеджирования будет равна −1,79 рублей, что в пересчете на ставку в процентах годовых составляет 17,56%. Использование срочного рынка для целей хеджирования в данном примере оказалось на 3 % годовых дешевле, чем использование валютного рынка.

Допустим, компания получила займ в размере 100 тыс.$ сроком на 12 месяцев по ставке 5% годовых. Ежеквартальные платежи будут составлять 25 785,66 $, изменение валютного курса в течении периода указано в таблице

Рост курса валюты стал причиной увеличения планируемой рублевой переплаты от значения 103 тысячи рублей до 913 тысяч рублей, то есть курсовые разницы составили — 810 тысяч рублей.

Теперь предположим, что компания хеджировала данный займ фьючерсными контрактами. Для этого первоначально было куплено фьючерсов на 103 тысячи $ — 100 тыс. $ займ и 3 тыс. сумма планируемой переплаты. Каждые три месяца хедж позиция сокращалась на сумму платежа банку.

Каждый раз позиция была открыта в фьючерсном контракте со сроком исполнения 3 месяца, а после того как он истекал, перекладывалась в следующий по сроку исполнения фьючерс, но уже за вычетом платежа по займу банку. Например, 15 декабря было куплено 103 фьючерса по цене 33,83, а исполнились они 16 марта по 36,63, то есть за первые три месяца результат хеджирования составил 288 400 рублей, при этом было снова приобретено только 78 фьючерсов по цене 37,73. Платеж по займу это произведение курса на момент платежа и суммы платежа. Итоговые курсовые разницы были компенсированы результатами по сделке с фьючерсом. А переплата составила 370 тысяч рублей или примерно 17% годовых, то есть компании удалось перейти от валютного займа со ставкой 5% к рублевому займу, и так как при хеджировании ставка своп в цене фьючерса была равна 12%, итоговая ставка оказалась равна 17%.

Для открытия такой хедж позиции в начальный период потребовалось бы гарантийное обеспечение в размере 300 тысяч рублей.

Хеджирование валютных рисков с использованием опционов

Ранее мы обсуждали инструменты, которые защищают позицию от неблагоприятного изменения курса, но не позволяют получить положительный результат в случае благоприятного.

Возможность хеджирования валютных рисков от роста курса с сохранением прибыли в случае снижения курса дает еще один производный финансовый инструмент — опцион.

Опцион — это инструмент, подразумевающий для покупателя право приобрести или продать базовый актив по заранее оговоренной цене в заранее определенную дату или в любой момент до нее. Опцион может быть как биржевым, так и внебиржевым инструментом. Премию по опциону покупатель передает продавцу при заключении сделки — сумма премии является безвозвратной.

На графике приведена зависимость финансового результата при покупке опциона от изменения стоимости базового актива. Как мы видим, такой опцион позволит хеджировать риск роста курса валюты, и оставляет возможность получения прибыли от снижения курса валюты.

Для сравнения результатов хеджирования по опциону и по фьючерсу мы можем вынести их на график вместе с прибылью убытком, например, по валютному займу.

Финансовый результат по переоценке обязательства в зависимости от курса валюты на графике фьючерса выделен красным, прибыль убыток от сделки с фьючерсом зеленым, итоговый результат хеджирования синим, и как мы видим — он не зависит от изменения курса валюты и остается всегда на одном уровне

Если мы будем использовать опцион, то из-за наличия безвозвратной премии результат хеджирования в случае роста курса валюты оказывается несколько ниже, чем при сделке с фьючерсом, однако в случае снижения курса валюты опцион позволяет получить часть положительной переоценки по валютному обязательству.

Хотелось бы отдельно отметить что работа с инструментами срочного рынка не ограничивает нас хеджированием валютного риска: широкий набор базовых активов позволяет работать как с процентным риском, так и с ценовыми рисками по валютам, акциям, драгоценным металлам, агрокультурам и энергоносителям.